Decreto de las AFP, el hecho más importante de 2013

Dentro de pocos días el Gobierno dará a conocer la versión final de la reforma al cálculo de la rentabilidad mínima para los fondos de pensiones obligatorias. Este evento significará un cambio de paradigma a la forma en que los fondos de pensiones hacen negocios, se miden y compiten entre ellos.

Esto es importante, no solo porque es la plata de todos los colombianos la que está en juego, sino porque los fondos obligatorios son cerca de 30% del mercado de deuda del gobierno y 10% del mercado de acciones (50% del flotante, que son las acciones que cambian constantemente de manos). En pocas palabras, cualquier cambio de inversión que realicen tendrá repercusiones sistémicas en los mercados locales. Comencemos por el principio.

La nueva rentabilidad mínima (RM)
La RM es la herramienta principal que utiliza el Gobierno para medir a los fondos de pensiones obligatorias. Sí el retorno del fondo es inferior a este mínimo los administradores reponen el faltante con su patrimonio. Dado que el patrimonio de las AFP es cerca de 2% de los $120 billones administrados, cumplir con este requisito es parte vital de su supervivencia. En pocas palabras, el Gobierno no obliga a seguir un portafolio específico pero sí obliga a cumplir con la RM. El resultado es una exigencia de facto en la que los administradores terminan siguiendo los parámetros de cálculo de la RM lo más cerca posible.

La nueva RM estará basada en el comportamiento de cinco índices que tienen como objetivo ofrecer una amplia diversificación (acciones y renta fija local e internacional y depósitos). Para cada uno de los índices se establecen rangos de inversión y al final el cálculo de la nueva RM será el resultante de la combinación de activos que den la rentabilidad más baja. Esta idea implica que si los fondos no se salen de los rangos su rentabilidad siempre será igual o superior a la RM. Un corolario de este proceso es que los fondos van a tener que ser mucho más pasivos en sus inversiones ya que si venden y compran muy seguido pueden mantenerse en los rangos y aun así incurrir en menores rentabilidades que la RM.

¿Cuáles serían los efectos de la propuesta? Los efectos serán múltiples y durarán muchos años. En primer lugar está el tema del dólar, en el cual aún no hay acuerdo. Mientras el Gobierno estima un impacto de compra de US$4.000 millones, algunos analistas piensan que no se alcanzarían los US$1.000 millones. En Alianza Valores estimamos un impacto de la medida en compra de US$4.600 millones. Ahora falta por conocer el tiempo que tendrán para tomar esta posición, lo cual puede diluir parte del efecto alcista.

El hecho de que se force a los fondos a comprar dólares ha sido una de las críticas principales a la propuesta. En esto también estamos del lado del Gobierno. La tasa de cambio es el mayor diversificador de portafolios locales. Un aumento como el mínimo propuesto, reduciría la volatilidad a la mitad.

Si bien, es un hecho que nadie ha hecho plata comprando dólares en los últimos años, nadie sabe en realidad qué depara el futuro. Los portafolios deben estar preparados a los grandes ciclos de inversión y si bien la década del 2000 no fue la del dólar, la de 1990 sí lo fue. ¿Quién puede afirmar que no estamos cerca de un nuevo cambio cíclico de la tasa de cambio? ¿Ya miraron el comportamiento reciente del yen?

Por otra parte, los efectos sobre la renta variable y la renta fija pueden ser aún más difíciles de administrar. Los índices propuestos (Coltes para renta fija en pesos y Colcap para acciones) son bastante diferentes a la estructura actual de los portafolios. De no realizarse cambios a la propuesta esto podría significar ventas fuertes de títulos de deuda privada, bonos indexados a la inflación y venta en general de títulos de maduración larga, todos estos activos no hacen parte del Coltes pero si deberían hacer parte de un portafolio diversificado.

En el caso de la renta variable, definitivamente va a crearse un apetito mayor por las acciones que hacen parte del Colcap y de hecho estimamos flujos de compra importantes en las acciones líderes de la bolsa por montos que superan los 30 días de negociación promedio (para tener una idea el efecto de los rebalanceos del Colcap no superan los 5 días de negociación).