Analistas

Endeudamiento privado y la cuenta de capitales

A lo largo de 2015-2016, hemos asistido a la denominada “tercera saga de la crisis de deuda” a nivel mundial.  Después del pinchazo de la burbuja hipotecaria sub-prime en Estados Unidos (2008-2010) y de la crisis fiscal del euro (2010-2013), dicho tercer episodio de apalancamiento excesivo está concentrado en las Economías Emergentes (EM). 

En efecto, el endeudamiento total (público+privado) de las EM aumentó de 150% a 210% del PIB durante el período 2008-2016, aupado por los influjos de capital derivados de las bajas tasas de interés en el mundo desarrollado. Si bien allí ha ocurrido algún grado de apalancamiento-público, el principal determinante ha provenido de los excesos del endeudamiento-privado, pasando de 116% a 163% del PIB durante el mismo período. 

El principal determinante de dichos excesos de apalancamiento-privado de las EM proviene del endeudamiento corporativo (no-financiero). Este se ha incrementado hacia preocupantes niveles de 100% del PIB al cierre de 2015, prácticamente duplicando sus niveles precrisis y sobrepasando, por primera vez, las EM el umbral de 87% del PIB que se observaba en las economías desarrolladas.

Gran parte de esos excesos de endeudamiento-corporativo del mundo emergente se ha concentrado en Asia, donde perversos fenómenos de “dirigismo crediticio” han derivado en deterioros de su cartera crediticia. Allí vale la pena resaltar el caso de China (pasando su endeudamiento-corporativo de 92% del PIB en 2008 a 145% del PIB actualmente), donde el crédito subsidiado a las empresas estatales se ha efectuado en detrimento de los ahorradores, implementando perniciosos controles a las tasas de interés.  

En Colombia también se ha presentado ese mismo expediente de aumento en el apalancamiento privado, llegando a niveles cercanos a 64% del PIB actualmente (vs. 40% del PIB que se tuvo en el difícil momento de 2002).  Sin embargo, a diferencia de lo ocurrido en el promedio de las EM, en Colombia se han observado mayores niveles de apalancamiento tanto en el sector corporativo como en los hogares. 

En efecto, el endeudamiento-corporativo en Colombia bordea niveles de 47% del PIB actualmente (vs. 31% en 2002), explicado por los stocks de la cartera comercial (23% del PIB, denominado en moneda interna), los bonos-internos (6,7% del PIB) y la deuda externa (17% del PIB). Si bien se puede argumentar que algo de ese apalancamiento obedece a la mayor “profundización financiera” en pesos-locales, no deja de ser preocupante su nivel pico de 46% del PIB Vs. 33% del PIB en la era previa a la crisis hipotecaria 1997-1998.  En cualquiera caso, está el agravante del mayor costo de servicio de la deuda externa, dadas las devaluaciones del orden de 15%-20% durante 2016 (después del +37% de 2015), para un mismo nivel de 15% del PIB de endeudamiento externo en 2002 (fin de la crisis) y en 2015.

Algo similar se puede concluir del nivel de apalancamiento que muestran hoy los hogares de Colombia (crédito hipotecario+consumo): como proporción del ingreso disponible, la deuda de los hogares ha subido rápidamente de 25% a 44% en los últimos 5 años y también supera el nivel pico de 36% que se observó en el momento pre-crisis de 1997.

En Colombia, los niveles absolutos de endeudamiento-privado no lucen exagerados, aunque preocupa su acelerado ritmo de apalancamiento de los últimos años.   Ahora bien, el problema es que los abultados déficits externos de Colombia (bordeando 6% del PIB en 2015-2016) no estarán siendo financiados suficientemente por los influjos de Inversión Extranjera Directa o de portafolio y, como hemos visto, se está agotando el margen para pensar en continuar acumulando deuda pública-privada externa. El riesgo radica en que, ante la insostenibilidad de la cuenta de capital, Colombia termine ajustando mucho más de lo pensado su “absorción” (consumo + inversión), lo cual acarrearía crecimientos inferiores al promedio de 3,5% anual que hoy estamos avizorando para el periodo 2015-2020.