Inercia inflacionaria

Relativo consenso ha surgido durante la postpandemia sobre el error monetario fundamental en la caracterización de la inflación como un fenómeno transitorio. En parte, dicho error puede atribuirse a explicación de la inflación como fenómeno micro (pensada de “abajo hacia arriba” o de precios relativos) vs. su verdadera naturaleza de proceso macro derivado de las brechas entre oferta y demanda agregadas (mediado por expectativas).

Esto refuerza la entendible focalización de la opinión pública en precios de bienes particulares (incluso alimentos) pero oculta la verdadera discusión. En el frente monetario, lo relevante es la tendencia de inflación “atrincherada” o de inercia inflacionaria.

Aplicado a Colombia, la preocupación en las cifras de marzo radica en tendencia creciente en las inflaciones básicas (11,4% anual vs. 10,9% en febrero), sin alimentos-energéticos (10,5% vs. 10,2%) y servicios (9,1% vs. 8,7%). No en elementos que pueden traer efectos estadísticos a favor por el lado de la oferta (alimentos/energéticos, como bien lo repicara el FMI en reuniones de primavera).

La discusión no es si estamos cerca del pico inflacionario en la inflación total (13,3% anual a marzo). Eso poco dice en actual coyuntura (así como sobre-lectura de bienes en el IPP). Con elevada probabilidad, cifras van a aplanarse en niveles cercanos al actual en próximos meses y seguirán suave tendencia descendente. El tema es habernos comprado el problema de inflación pegajosa-atrincherada. Eso es producto de brecha Oferta (cuyos choques han resultado más persistentes de lo esperado) vs. Demanda (léase política fiscal-monetaria) con agravantes de indexación y devaluación.

Esa inflación “pegajosa” sugiere niveles cercanos a 8,5%-9% al cierre de 2023 y aún superaría (por poco) el techo de 4% del rango-meta del Banco de la República (BR) en 2024.

De todo lo anterior se desprende la necesidad de mantener la tasa repo en niveles lo suficientemente contractivos (y por el tiempo necesario) para lograr dicho reencause inflacionario. Eso tiene disyuntivas de crecimiento/empleo de corto plazo. Pero no hay contrafactual en el cual no se logra el control de la inflación y la economía “continúa creciendo como si nada” o el “clima de los negocios se vuelve favorable”. El reencause inflacionario es condición necesaria para retomar niveles de crecimiento-empleo sostenible en el mediano plazo.

El BR ha venido estimando tasas repo reales-neutrales cercanas a 1,7-2% en los últimos años (debiéndose considerar rangos lo suficientemente amplios/prudentes en estas variables no-observables). Esa tasa real hoy luce contractiva, descontando el actual 13% nominal con inflación básica observada (11,5%) o proyectada (8,5-9% al cierre de año). Sin embargo, inevitablemente, la prueba de que la postura monetaria será lo suficientemente contractiva solo viene expost, una vez se materializa la tendencia des-inflacionaria. Ese es el “misterio” principal de la política monetaria bajo incertidumbre.

Lucen prematuras proyecciones del mercado de reducciones en la tasa repo al cierre de año e inicios de 2024. Aún estamos muy lejos de la meta del BR para descontar eso como escenario base. La realidad tozuda es un reducido espacio para política monetaria contracíclica ante la desaceleración económica.