La inflación de julio y la tasa de interés neutral

El Dane reportó que en julio se registró una inflación del 0,15%. Este dato resultó superior al previsto por los analistas (0,09%) y también frente a la cifra observada un año atrás (0,04%). Con ello, la lectura de inflación mostró una ligera aceleración, pasando del 2,79% anual al 2,89%, mientras las expectativas de inflación continúan ancladas a niveles de 3,2% para el cierre del 2014, cifra que superan ligeramente el punto medio del rango-meta de largo plazo del Banco de la República (BR). En este comportamiento han jugado tanto los aumentos de la inflación subyacente (sin alimentos), llegando ahora al 2,75%, como de la inflación de alimentos, a niveles del 3,26%.

En el plano internacional, las señales de recuperación se mantienen débiles. Por ejemplo, Estados Unidos pese a registrar un crecimiento satisfactorio de 4% anualizado en el segundo trimestre de 2014 (primera revisión), tan solo crecería al 2,1% durante 2014 (vs. 2,8% esperado anteriormente).  La Zona Euro apenas se expandiría cerca del 1,1% en 2014 (vs. 1,4% esperado al inicio del año), mientras la tasa de desempleo persiste en niveles elevados del 11,6%. Peor aún, la geopolítica con Rusia amenaza con producir deflación en la zona euro y el canal crediticio continúa postrado, sin que las inyecciones de liquidez (T-LTROs) del BCE muestren aun resultados tangibles.  Asimismo, los pronósticos de crecimiento de América Latina han continuado recortándose y ahora se ubican tan solo en 1,5% para el 2014 (vs. 1,8% antes esperado), siendo notorios los casos del Brasil (0,7%) y Chile (2,5%). 

Localmente, se han empezado a observar algunas señales de debilidad económica. Por ejemplo, la producción industrial (a pesar de los anuncios de “gran recuperación”) tan solo acumula una expansión de 2,5% anual en lo corrido del 2014 a mayo.  De forma similar, el sector minero-energético ha dado muestras de debilidad, no simplemente coyunturales, lo cual exigirá redoblar los esfuerzos contra-cíclicos en el sector de la construcción.  

Además, las ganancias en reducción del desempleo se estancaron en junio al registrarse 9,2%, aunque esta cifra está en línea con nuestro pronóstico para el promedio de 2014.  Así, todo parece indicar que el PIB-real del segundo semestre mostrará menor dinamismo que el primero (3,5% vs. 5,7%), pero aun así se lograría una expansión cercana al 5% en  2014 (como un todo), en línea con la cifra de consenso.

En la pasada reunión de julio, la Junta Directiva del BR aumentó su tasa de intervención en 25pbs (llevándola al 4,25%), tal como lo esperaba el grueso de los analistas.  Así, el Banco de La República ha acumulado alzas por +100pbs en su tasa repo-central durante abril-julio, pero la repo-real a niveles actuales del 1,35% aun luce baja frente a la requerida “tasa de interés neutral” de 2%.  

Esta tasa neutral es la que recomienda adoptar la llamada Regla Taylor bajo las actuales circunstancias de desborde en la brecha de inflación (frente a las expectativas) y frente al producto-potencial.  Ahora que el Emisor (finalmente) se ha movido en la dirección de incrementar su pronóstico de crecimiento para el 2014, llevándolo a la cifra de consenso de 5%, se hará más evidente la tensión que surgirá al interior de la Junta.  Recordemos que el alza de +25 pbs en la sesión pasada de la Junta del Banco Central registró oposición de algunos miembros (seguramente liderados por el Ministro de Hacienda), quien haría entonces eco del (inoportuno) llamado del Presidente Santos ante los medios de comunicación.

En síntesis, la inflación de julio acentuó ligeramente las presiones inflacionarias y puso en evidencia la importante tarea que tiene entre manos el Banco de la República para continuar conteniendo las expectativas de inflación, en momentos en que se ha cerrado la brecha del producto y se siente presiones de demanda provenientes del mercado laboral y del mercado crediticio.  Dado este panorama, Anif recomienda y espera otro aumento de 25 pbs en la repo-central en la próxima reunión del BR, llevándola del 4,25% al 4,5%.  Más aun, dicha tasa debería perfilarse hacia 5% al cierre de 2014 con el objetivo de alcanzar el umbral de “la tasa de interés neutral”, antes comentada.  Ello contribuiría a: i) contener la inflación por debajo de la franja del 3,2%-3,5% al cierre del 2014; ii) moderar las presiones crediticias;  y iii) enfrentar las presiones salariales que surgen de una tasa de desempleo cercana al 9%, coincidente con la NAIRU, en momentos en que la economía ha venido creciendo a ritmos que desbordan su potencial de mediano plazo.