El trilema de los bancos centrales

La persistencia inflacionaria del periodo 2022-2023 ha puesto de manifiesto que los bancos centrales enfrentan a nivel global un verdadero trilema: i) elevar suficientemente sus tasas repo reales, al punto de alcanzar niveles que bajen la presión de la demanda agregada y así contener la inflación; pero ii) enfrentar entonces el riesgo de inducir una profunda recesión que elevaría los niveles de desempleo, amenazando los mandatos “duales”; y iii) evitar que, como resultado del menor crecimiento y del mayor desempleo, se induzca una crisis financiera, no solo vía deterioro en calidad de cartera, sino por estampida de depósitos buscando mayores retornos en la parte corta de la curva de rendimiento de los Tesoros (Roubini, 2023 “Bank sector Stress…” April 1st; Project Syndicate).

Cabe aclarar que este trilema de los bancos centrales no es nada nuevo y, de hecho, ya había sido advertido en plena pandemia, cuando se hacía notar que la gran expansión de la hoja de balance de la Fed corría este riesgo de reducir la lealtad de los depositantes con el sistema bancario, al recargarse en depósitos de alta volatilidad (Rajan, et al. 2023 “Liquidity Dependence …” Working Paper, March).

En efecto, lo que ha ocurrido recientemente con las “corridas bancarias”, relacionadas con bancos regionales de tamaño intermedio en los Estados Unidos, tiene que ver con este fenómeno de depósitos volátiles en medio de ascenso de las tasas de interés de mercado.

Como es sabido, Silicon Valley Bank (SVB) sufrió su bancarrota por el retiro de pasivos a corto plazo que en más de dos terceras partes dependían de los depósitos transitorios de Fondos de Capital Privado (ver cuadro adjunto). Después vinieron los casos de Signature, First Republic y PacWest (ubicados principalmente en California).

Comentamos recientemente que no se trataba en esta ocasión de problemas en calidad de la cartera resultantes de la recesión y de las alzas en tasas de interés de la Fed.

Si bien esto último ocurrió, el activo bancario sufrió deterioro marcado debido a su elevada exposición a bonos del Tesoro, los cuales manifestaron su pérdida de valor al liquidarlos para hacerse a recursos e intentar reemplazar la caída de los depósitos.

El hecho de que no se trate de una “tensión financiera tradicional” está generando un sano debate sobre los cambios regulatorios requeridos para evitar que este tipo de eventos sigan repitiéndose. Tal vez la primera anotación que va ganando consenso es que el trilema (antes señalado) tiene que resolverse, en primer lugar, a favor de culminar bien la tarea de contención de la inflación.

Esto implica evitar que la “dependencia financiera” pueda llegar a abortar la tarea que ya ha requerido alzas significativas en la repo de la Fed, pasando de 0,25% a 5% en los 12 últimos meses. Hoy la Fed tiene alta probabilidad de “triunfar”, cerrando la inflación por debajo de 4% en 2023. La segunda lección, que también cuenta con alto acuerdo, es que la válvula de escape del sector real estará llegando a través de un alza en la tasa de desempleo, pero cuyos valores lucen razonables, si dicha tasa pasa de 3,5% actual hacia 5% hacia finales de 2023.

Sin embargo, la tercera conclusión referida al sector financiero está mucho menos definida y sus detalles serán materia de arduo debate a lo largo de este año. A continuación, vale la pena pasar breve revista a los puntos centrales de la discusión:

Primero, está el tema de si el umbral del seguro Fdic debería elevarse de los actuales US$250.000. Esto con la intención de evitar mayores retiros de depósitos en los bancos pequeños y medianos, argumentándose que ello iría a favor de una supuesta mayor competencia regional vs. nacional.

El costo de ese aseguramiento lo estarían asumiendo los bancos grandes, que son los que cuentan con los mayores activos sobre los cuales se tasa dicho seguro. Esta decisión encierra un complejo problema de “riesgo moral”, pues los depositantes deben ex - ante ayudar a monitorear la calidad de los bancos.

Nuestra impresión es que este instrumento del nivel del seguro no es el adecuado en la búsqueda de tal propósito y, además, todo el esquema de fortalecimiento de capital de Basilea III es mucho más determinante para solidificar aseguramiento y competencia.

Nótese que esto último implica que la competencia se hará entre menos bancos, pero más fuertes a nivel individual; será trata de mercados con tendencias oligopólicas competitivas, donde el papel de la banca regional seguirá siendo de segundo orden.

Y el segundo gran tema (sin resolverse) es si deben apretarse las exigencias de capital y los colchones de liquidez para esos bancos regionales. La balanza parece estarse inclinando a favor de elevar dichas exigencias y por eso la Fed debe evitar equivocarse al dar señales de mayor laxitud en el acceso a sus ventanillas de salvataje.

Esto es particularmente importante cuando se trata de bancos que han mostrado deficiencias de capital. Si los ejercicios de “tensión financiera” se hubieran realizado de manera adecuada, las preguntas relevantes han debido ser: ¿Qué pasaría con los depósitos del banco X si la Fed decide llevar su tasa repo a 6%?; o ¿Qué pasaría con el activo bancario del banco Z si la “curva de rendimientos” se aplana o se invierte? Las respuestas están allí: los bancos SVB, First Republic, etc...