La Fed empieza a reducir su balance

La última reunión de la Reserva Federal pasará a los libros de historia como la reunión en la que la Fed anunció el inicio de la reducción de su hoja de balance. Pero con esa decisión ampliamente esperada, quizás lo más importante sea la reafirmación de seguir adelante con aumentos adicionales de las tasas de interés, al ritmo anteriormente anticipado, a pesar de la persistente debilidad de la inflación y del ruido relacionado con los huracanes.

Su presidenta, Janet Yellen, admitió que no podían explicar por completo la debilidad de la inflación, pero insistió en que probablemente resultaría algo transitorio. Las indicaciones más agresivas para los próximos 12-18 meses fueron parcialmente compensadas por la disminución de las estimaciones de sus miembros de cara a 2019 y las tasas neutrales a largo plazo, que se redujeron de 3% a 2,75%, limitando la subida en los vencimientos más largos de la curva de rentabilidades.

La Fed mantuvo las tasas en 1%-1,25%, como estaba previsto, continúa valorando positivamente la evolución de la economía estadounidense y describió los riesgos como “aproximadamente equilibrados”. La declaración también discutió los efectos negativos a corto plazo en el crecimiento de los recientes huracanes, pero el comité no espera que “modifiquen materialmente el curso” del crecimiento a medio plazo.

Las previsiones de crecimiento se revisaron al alza para 2017 de 2,2% a 2,4%, se mantienen para 2018 (2,1%) y se revisan al alza para 2019 (2% frente a 1,9%). Aunque los efectos de los huracanes podrían impulsar la inflación temporalmente, esta se situará por debajo de 2% en el corto plazo, pero se estabilizará en torno a 2% a medio plazo. Por último, en lo referente a las tasas de interés, se espera una subida adicional este año, hasta 1,25%/1,50%, tres subidas en 2018 (2%/2,25%) y tres subidas en 2019 (hasta 2,75%/3%). Esto implicaría un ritmo de subidas más rápido de lo que descuenta el mercado (que asigna una probabilidad de 69% a una subida en diciembre y descuenta solo una subida en 2018 y una en 2019).

La Fed anunció formalmente que el proceso de normalización de su balance comenzará en octubre. El plan actual es comenzar con una rebaja en las compras de activos de US$10.000 millones en octubre y un aumento trimestral hasta alcanzar los US$50.000 millones para octubre del próximo año. Teniendo en cuenta que el balance de la Fed es de US$4,5 billones, la Fed prevé un lento proceso de varios años, limitando su posible impacto sobre las tasas a largo plazo.

Siguiendo en la línea de tratar de no alterar el sentimiento de los mercados, cuando se le preguntó, Yellen mantuvo la puerta abierta tanto a la reducción de las tasas de interés como a frenar la reducción de compra de activos si las condiciones del mercado empeoran. De hecho, los mercados aún asignan un 31% de probabilidades a que la Fed no subirá las tasas de interés en diciembre. Si los mercados reaccionan negativamente, como lo hicieron cuando Bernanke insinuó que reducirían sus compras en 2013, los inversionistas tienen razones para esperar que la Fed cambie su visión y mantenga un estímulo monetario más agresivo, por ejemplo, en no subir la tasa en diciembre.

El mensaje de corto plazo de la Reserva Federal puede ser más agresivo de lo esperado, con 12 de sus 16 miembros anticipando una tercera subida de tasas en 2017, mejorando las estimaciones de crecimiento, así como las previsiones de empleo, y continuando el escepticismo de la presidenta Yellen sobre una inflación subyacente más débil de lo esperado. Por el contrario, las proyecciones de tasas de interés a más largo plazo (2019 y posteriores) sorprendieron en el lado conservador.

El anuncio de que la reducción del balance comenzará en octubre no fue una sorpresa, y se llevará a cabo de manera gradual. Pasará un año antes de que la Fed alcance el ritmo de reducción de US$50.000 millones al mes, y en este primer año probablemente el flujo neto se verá compensado sustancialmente por las compras en curso de otros bancos centrales. Los mercados digirieron bien el informe de la Fed con un impacto insignificante sobre las acciones. El rendimiento de los bonos del tesoro americano a 10 años subió de 2,23% a 2,28% después del anuncio, que no es nada extraordinario. Incluso el dólar apenas ha cambiado a pesar de un rebote inicial.

Mientras la inflación permanece en un nivel bajo, hay poco riesgo de que una subida de tasas o la reducción del balance de la Fed desestabilicen el mercado. El fuerte mercado laboral podría conducir a una cierta inflación salarial. Pero es probable que el índice PCE de la inflación en EE. UU. se mantenga por debajo de 2% en el futuro inmediato, gracias a varios factores deflacionistas estructurales como la tecnología (incluyendo el factor Amazon), la demografía y la globalización. Por lo tanto, los mercados de renta variable siguen disfrutando de un entorno de baja inflación, crecimiento moderado y poca volatilidad.