Índice de Riesgo Fiscal Anif

Al cierre de 2018 se produjeron los primeros indicios de la anunciada recesión en Europa. En efecto, todo parece indicar que Italia ya ha entrado en la zona contractiva de su PIB-real, a ritmos de -0,2% anual (en el cuarto trimestre), y algo similar también puede estar ocurriendo en Alemania. Para el año en curso 2019, se tienen pronósticos de pobre crecimiento del PIB-real, en el caso de Italia cercanos al cero, mientras que el de Alemania sería de solo 1,3% (implicando un estancamiento frente al 2018).

Ahora bien, las razones de dicha desaceleración son más de carácter global en el caso de Alemania, mientras que las de Italia encierran serios problemas domésticos de baja productividad. En efecto, la industria automotriz de Alemania se ha visto ahora afectada por el escalamiento de la guerra comercial entre China y Estados Unidos, agravando la situación que arrastraba tras las sanciones que se le impusieran a Rusia dos años atrás. En cambio, en Italia se tienen problemas financieros sistémicos, tras el salvataje de bancos pequeños que tuvo que adoptar el fisco, pero que ha avivado actitudes de no pago de los créditos. La degradación de la calificación crediticia de Italia ahora talla no solo el servicio de la deuda pública, sino que también se ha traslado al financiamiento empresarial. Se estima que los spreads de cobros crediticios se han deteriorado en 100 puntos básicos recientemente, lo que podría agravar la situación recesiva de Italia (arriba señalada).

En el caso de los Estados Unidos, las señales recesivas han llegado más sobre los primeros meses de 2019, con marcadas contracciones de la producción industrial. Además, tras las pronunciadas pérdidas financieras-bursátiles al cierre de 2018, ahora se pronostica una desaceleración del PIB-real, pasando de 2,9% registrado el año anterior hacia la franja 2%-2,5% en este 2019. Tanto en el caso de Europa como en el de Estados Unidos, esta desaceleración económica generará mayor tensión a nivel fiscal.

Nuestro Índice de Riesgo Fiscal Anif (Irfa) reúne los indicadores de deuda pública/PIB (con ponderación de 35%), la relación balance fiscal/PIB (25%), el costo de refinanciamiento a 10 años (20%), la posición del balance primario (10%) y el promedio ponderado de los vencimientos (10%). Hemos traducido cada variable a un índice (0 mínimo riesgo, 5 máximo riesgo). Así, mayores niveles del Irfa implican riesgos crecientes de insolvencia fiscal.

El gráfico adjunto muestra cómo el Irfa de Estados Unidos continuó reduciéndose desde los niveles de 3,7 (alto riesgo) observados durante la crisis hacia 2,6 (riesgo moderado) en 2016. Esto fue un positivo resultado proveniente del retiro gradual de sus estímulos fiscales, del restablecimiento de su crecimiento a tasas de 2%-2,5% y de las bajas tasas de interés reales (cuasi-nulas) en sus Tesoros.

Sin embargo, para 2019-2020, su Irfa se estaría elevando hacia valores en el rango 3-3,2, ubicándose nuevamente en la parte superior de la franja de riesgo moderado. Esto se explica por sus marcados aumentos en la deuda pública, bordeando niveles de 110% del PIB para el Gobierno General (vs. 103% del PIB durante 2010-2016), lo cual evidencia el error de haber implementado la reciente reforma tributaria procíclica, deteriorando aún más su posición fiscal. Cabe anotar que las tasas de interés de refinanciamiento público se estarían elevando hacia 2,5%-3% (vs. 2,5% actual), en momentos en que se pronostica un abultado déficit fiscal de 5,3% del PIB para 2019.

A pesar de su lento crecimiento, Italia registró un IRFA favorable de 2,5 al cierre de 2016, gracias al buen comportamiento de sus variables flujo. Su déficit fiscal fue del 2,5% del PIB (por debajo de la regla de Maastricht de 3%) e incluso se observaron superávits primarios de 1,3% del PIB. Sin embargo, sus elevados stocks de deuda pública, bordeando 130% del PIB, continúan drenando su posición fiscal. Esto le ha costado a Italia su degradación por parte de las tres principales calificadoras de riesgo.