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Esperando que el dólar caiga contra el euro

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Entonces, a continuación una pregunta que me acaban de hacer: ¿Cómo puede ser que las tasas de interés de los bonos gubernamentales de Estados Unidos sean mucho más altas que las de los bonos europeos? Y no solo los bonos alemanes; incluso los bonos españoles e italianos actualmente pagan menos que en Estados Unidos. Mis lectores quieren saber: ¿El gobierno de Estados Unidos realmente es una apuesta más riesgosa que España?

La respuesta es que no, que no lo es. De hecho, los inversionistas asignan virtualmente cero prima de riesgo a la deuda del gobierno estadounidense, y con justa razón. Incluso si alguien cree que Estados Unidos pudiera caer en moratoria en los próximos 10 años, ¿exactamente qué propondría tener en cambio? Un mundo donde Estados Unidos caiga en moratoria es un mundo donde a la gente le convendría invertir en armas y raciones de sobrevivencia, no en bonos alemanes.

Entonces, ¿qué explica nuestras tasas de interés relativamente altas?

Bueno, comparemos la situación de aquí con la de Alemania, país también percibido como casi completamente seguro pero que paga tasas de interés mucho más altas. ¿Por qué?

El punto crucial es que los bonos alemanes están denominados en euros, mientras que los bonos estadounidenses están denominados en dólares. Y su vez, lo que eso significa es que tasas de interés más altas en Estados Unidos no reflejan temor a moratoria; reflejan la expectativa de que el dólar caerá contra el euro en la próxima década.

¿Pero por qué deberíamos esperar la caída del dólar con relación al euro? Un motivo importante es que la inflación europea es muy baja y en picada, mientras que Estados Unidos parece estar cerca (aunque por debajo) de su meta de inflación de 2 por ciento.

Y manteniendo todo lo demás constante, mayor inflación debería traducirse en caída de la moneda, solo para mantener igual la competitividad. Si analizamos la inflación esperada implícita en el rendimiento de los bonos protegidos contra la inflación en comparación con los bonos ordinarios, parece implicar una inflación de aproximadamente 1.8 por ciento en

Estados en la próxima década, versus la mitad de eso en el área del euro, lo que significa que el diferencial de inflación explica aproximadamente 60 por ciento del diferencial en las tasas de interés.

Más allá de eso, hay buenos motivos para esperar que el dólar caiga en términos reales en el mediano plazo.

¿Por qué?

La fuerza relativa de la economía estadounidense ha llevado a la percepción de que el Consejo de la Reserva Federal elevará las tasas de interés mucho antes que el BCE, lo que vuelve atractivos los activos en dólares; y tal como lo explicó hace mucho el economista Rudi Dornbusch, lo que eso hace es causar que la moneda suba hasta que la gente espere que caiga en el futuro. El dólar es fuerte ahora porque a la economía estadounidense le está yendo mejor que a la eurozona, pero esta misma fortaleza significa que los inversionistas esperan que el dólar caiga en el futuro.

Finalmente, España e Italia tienen tasas de interés más altas que Alemania porque realmente se les percibe como riesgosos. Pero los diferenciales de riesgo son bastante chicos en estos días, por lo que en este punto sus tasas siguen siendo más bajas que las nuestras.

Ahora, el punto interesante sobre la confusión de mis lectores es que se vincula directamente con una cuestión clave de política, principalmente cuánto deberían preocuparse naciones como Estados Unidos o la Gran Bretaña por los vigilantes de los bonos. La respuesta es: no mucho, cosa aparente una vez que se entiende que las expectativas económicas, y no el miedo al default, son la causa principal de que suban y bajen las tasas de interés en esos países.

Es una pena que una porción tan grande de la prensa financiera siga sin tender esto.

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