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Presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell
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La Reserva Federal actualmente se está deshaciendo de sus tenencias de bonos a un ritmo anual de aproximadamente US$1 billón, mucho más rápido que en 2019 pero desde una base mucho más grande
Escondido en horas de testimonio ante el Congreso por parte del presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, el mes pasado hubo una admisión de que el banco central fue sorprendido por el impacto de la reducción de su balance hace cuatro años.
Si bien Powell aseguró a los legisladores que la Fed está comprometida a evitar que se repita lo de 2019, cuando el mercado de repos, una parte clave de la plomería financiera de EE.UU., se paralizó, los economistas y estrategas de Wall Street advierten que el endurecimiento cuantitativo sigue siendo complejo y difícil de predecir. Conocido como QT, implica dejar que las tenencias de bonos de la Fed venzan sin reemplazo, lo que drena efectivo del sistema financiero.
En los próximos meses, se sentirá todo el peso del actual programa QT de la Fed. La forma en que procede, y cómo la Fed maneja el proceso, podría determinar su latitud política para seguir usando su balance como una herramienta clave en el futuro, en medio de la angustia republicana que se mostró en las audiencias de Powell del 21 al 22 de junio.
“No lo vimos venir”, reconoció Powell en el Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes el 21 de junio al hacer referencia a los problemas repentinos que surgieron en 2019 y obligaron al banco central a tomar medidas que no quería. La ventaja ahora es que “tenemos experiencia”, dijo.
La Reserva Federal actualmente se está deshaciendo de sus tenencias de bonos a un ritmo anual de aproximadamente US$1 billón, mucho más rápido que en 2019 pero desde una base mucho más grande. Powell dijo a los legisladores que es "muy consciente" de la importancia de no solo inflar el balance general durante cada ciclo de relajación y dejarlo ampliado.
Hasta ahora, Powell y los participantes del mercado están de acuerdo, las cosas han ido bien. Todavía hay más de US$3,2 billones de reservas bancarias estacionadas en la Reserva Federal, y no hay indicios de que ese indicador de liquidez se haya reducido a un nivel que cause problemas en los mercados monetarios como sucedió en 2019. Los analistas estiman, con baja convicción, el sistema bancario necesita al menos US$2,5 billones para funcionar sin problemas.
“Uno no quiere encontrarse, como lo hicimos hace algunos años, descubriendo de repente que las reservas eran escasas”, dijo Powell el mes pasado. Esta vez, el objetivo es ralentizar el QT en algún momento, poniendo fin a la escorrentía de la cartera de bonos cuando las reservas aún son "abundantes", con un amortiguador adicional "para que no nos encontremos accidentalmente con una escasez de reservas".
Una de las razones por las que las cosas van bien hasta ahora es que hay otro gran elemento de liquidez en el balance de la Reserva Federal: la facilidad de recompra inversa. Conocido como RRP, los fondos del mercado monetario lo han utilizado para estacionar efectivo. Y esa cuenta asciende a más de US$1,8 billones.
Impacto total
Otra razón es que el balance general de la Fed solo se ha reducido en una fracción de la cantidad que aumentó durante la pandemia. Las inyecciones de liquidez de la Fed durante la primavera —para ayudar a abordar los problemas de los bancos regionales— ampliaron el balance. El Tesoro también estaba limitando las ventas de letras, que eliminan la liquidez, mientras estaba limitado por el enfrentamiento del límite de la deuda.
Sin embargo, esas dos dinámicas han terminado en gran medida ahora.
“Las cosas comenzarán a endurecerse en el lado de la liquidez”, predijo Raghuram Rajan, ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional y gobernador del banco central indio. “Entonces veremos todas las consecuencias” de QT, dijo la semana pasada el economista de la Universidad de Chicago en Bloomberg Television.
Incluso entonces, varios observadores ven que las cosas van relativamente bien. Eso es porque QT podría terminar agotando principalmente RRP. De hecho, ya ha retrocedido al nivel más bajo desde mayo de 2022.
Preferencia de Powell
El RRP puede reducirse "drásticamente" sin "efectos macroeconómicos particularmente importantes", explicó Powell el mes pasado. Y le dijo a un panel del Senado que “eso es lo que hubiéramos esperado ver, en lugar de sacar reservas del sistema”.
Con el Tesoro en medio de aumentar su propia reserva de efectivo hasta en US$1 billón, los participantes del mercado monitorearán de cerca lo que se agota a medida que avanza.
Los estrategas de Bank of America Corp., encabezados por Mark Cabana, estiman que 90 % de la emisión del Tesoro será financiada por el RRP, a medida que los fondos del mercado monetario pasen de esa instalación de la Fed a invertir en letras del Tesoro de mayor rendimiento.
Otros no están tan seguros.
Dudas de los demas
El análisis de RBC Capital Markets indica que, hasta el momento, alrededor de 60% de las ventas del Tesoro provienen del drenaje del PVP. Incluso ese ritmo es más rápido de lo que esperaban Blake Gwinn e Izaac Brook, y esos estrategas ven que la tasa cae a 45% o a 50%. Si los hogares y las empresas siguen invirtiendo efectivo en los fondos del mercado monetario, dicen, eso podría dejarlos en la necesidad de estacionar grandes cantidades en el RRP, lo que ralentizaría su declive.
Gennadiy Goldberg, jefe de estrategia de tasas de EE.UU. en TD Securities Inc., dijo que no está claro cómo se financiarán las ventas de letras del Tesoro. Y eso, a su vez, deja el impacto del QT de la Fed como un signo de interrogación.
“Decir que todo está bien es como cancelar el juego después del primer cuarto”, dijo. “La última vez que la Fed chocó contra el muro a 60 millas por hora, ya que no esperaban que hubiera escasez de reservas, y el riesgo ahora nuevamente vale la pena observarlo”.
Hay otros problemas potenciales, para empezar.
Dina Marchioni, directora de mercados monetarios de la Reserva Federal de Nueva York, dijo en un simposio el mes pasado que el personal está observando el potencial de los fondos del mercado monetario para comenzar a comprar activos a más largo plazo, algo que podrían hacer para asegurar rendimientos por más tiempo. a medida que la Fed se acerca al final de las subidas de tipos de interés.
Herramientas disponibles
Eso podría presionar al alza las tasas a muy corto plazo, enviándolas por encima de la tasa objetivo de la Fed, indicó Marchioni.
El banco central tiene herramientas de política que puede usar para abordar los desafíos, incluida una instalación de repos permanente que ofrece efectivo durante la noche a cambio de valores, y el Programa de financiamiento a plazo bancario recientemente establecido.
“El escenario de riesgo es que hagan demasiado, demasiado rápido y luego interrumpan tanto el flujo de crédito a la economía que provoque una recesión”, dijo Seth Carpenter, exfuncionario del Tesoro que ahora es economista jefe global en Morgan Stanley. Pero "ese no es en absoluto nuestro caso base", agregó, esperando que QT dure hasta bien entrado el próximo año.
Aún así, incluso el personal de la Fed, como se reveló en las actas de la reunión de política más reciente, el mes pasado vio con "incertidumbre" su expectativa de que las reservas bancarias se mantuvieran "abundantes" para fin de año.
“La mayor incógnita en este momento es cuál es el nivel cómodo más bajo de reservas en el sistema financiero”, dijo Goldberg de TD. “Simplemente no lo sabemos”.
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