Analistas

Desempeño del PIB-real en el tercer trimestre de 2017

El Dane reveló recientemente que el PIB-real de Colombia se expandió a un pobre 2% anual durante el tercer trimestre de 2017 (vs. 1,2% un año atrás). Esta cifra estuvo sustancialmente por debajo de las expectativas del mercado, del Banco de la República (BR) y de Anif, las cuales bordeaban el 2,5%-2,7% anual. Nótese cómo dicha cifra ni siquiera alcanzó el piso del rango pronosticado por Anif (2,5%-3%), calculado tres meses atrás con base en los indicadores líderes.

Esta débil recuperación llevó al propio gobierno a recortar (por cuarta vez en el año) su proyección de crecimiento para 2017 (como un todo) del 2% al 1,8% (habiendo iniciado el año con cifras aún más elevadas del 3,5%). Como veremos, Anif ha optado por mantener inalterado su pronóstico en un 1,8% para 2017 (en línea con el consenso de mercado), así como su proyección del 2,3% para 2018 (vs. un 2,6% como cifra de consenso).

Las mayores decepciones en el crecimiento del tercer trimestre de 2017 corrieron por cuenta de: i) la construcción (-2.1% observado vs. +2.7% proyectado), donde el rasgamiento de la burbuja hipotecaria (no apalancada) ha implicado contracciones del -15.9% anual en su componente de edificaciones (opacando favorables expansiones del +8.8% en las obras civiles); ii) el transporte-telecomunicaciones (+0.2% observado vs. +2.3% proyectado), con perspectivas de agravamiento en el último trimestre por cuenta del paro de Avianca; y iii) la industria (-0.6% observado vs. +1.4% proyectado), afectada por el menor impulso de la refinación (+2.2%), poniendo en evidencia los lastres de competitividad del elevado Costo Colombia. Evitaron un mayor descalabro el favorable comportamiento del agro (7.1% observado vs. 2.8% proyectado), gracias al efecto estadístico de superación del fenómeno climático de El Niño, y los establecimientos financieros-servicios empresariales (3.2% vs. 3.5%).

De esa manera, en el acumulado enero-septiembre de 2017, la expansión del PIB-real tan solo llegó al 1.5% anual, una pronunciada desaceleración frente al 2.1% observado un año atrás. Para el cuarto trimestre de 2017, nuestro ALI está proyectando una moderada recuperación hacia el 2.6% anual (frente al 1.7% registrado un año atrás). Sin embargo, preocupan las debilidades de: i) la industria (-1.2% anual en enero-septiembre de 2017), donde se evidencian señales de agotamiento del impulso de la refinación, así como un escalamiento del contrabando con fuertes afectaciones en las manufacturas de textilescalzado; y ii) la construcción (-0.9%), lejos de consolidarse como el sector líder con expansiones de “dos dígitos” que se pronosticaban cuando años atrás se anunciaron las obras 4G y los PIPE I-II. Así, todo parece indicar que en este 2017 no habrá Colombia Repunta y seguramente el crecimiento del PIB-real estará en el rango 1.6%-1.8% (por debajo del 2% de 2016).

Pese a la fragilidad económica, sorprende la resiliencia que ha mostrado la tasa de desempleo, promediando niveles del 9.6% durante enero-octubre de 2017, prácticamente inalterada frente a un año atrás. No obstante, preocupan el desempleo urbano (trece ciudades), promediando un 10.8% en enero-octubre de 2017 (+0.6pp respecto a un año atrás), y el aparente “pleno empleo” rural del 5.3%, el cual se explica en parte por el reciente auge del narcotráfico.

Todas estas debilidades han llevado incluso al BR a acentuar su política contracíclica, bajando su tasa repo hacia el 4.75% en su reunión de noviembre (completando reducciones por 300pb entre diciembre de 2016- noviembre de 2017). Esta tasa repo real cuasi nula (= 4.75% repo nominal – 4.7% de inflación subyacente) es suficientemente estimulante. Sin embargo, su efecto sobre el abaratamiento del servicio de la deuda de los hogares tomará unos 6-12 meses, dado que el grueso de esos créditos está contratado a tasa fija y, además, su grado de apalancamiento bordea el 40% respecto de su ingreso disponible.

A nivel internacional, Estados Unidos se estaría expandiendo un 2.2% en 2017 (vs. 1.5% de 2016). A pesar de que esa cifra se ubica por debajo de su potencial del 2.5% y de las bajas presiones inflacionarias, el mercado se prepara para las alzas en la tasa repo del Fed, llevándola al 1.5% al cierre de 2017 y hacia el 2.5% al finalizar 2018.

La Zona Euro ha venido consolidando un mejor desempeño y estaría creciendo un 2.3% en 2017 (vs. 1.8% en 2016). Allí el BCE ha anunciado moderaciones en sus inyecciones de liquidez de €60.000 millones/mes a €30.000 millones/mes a partir de 2018. Por su parte, las economías emergentes repuntarían hacia crecimientos del 5% en 2017 (vs. 4.2% en 2016). No obstante, América Latina no muestra un panorama tan favorable, aunque rebotaría hacia crecimientos del +1.7% en 2017 (vs. -0.9% en 2016).

Análisis por el lado de la oferta 

El crecimiento del tercer trimestre de 2017 estuvo liderado por el agro (+7.1% vs. -0.6% un año atrás) y los establecimientos financieros (+3.2% vs. +4.8%). En el primer caso, la superación del fenómeno climático de El Niño de 2016 permitió satisfactorios desempeños en el café (21.2%) y los cultivos permanentes (10.8%), donde se destacaron los oleaginosos (48%) y las frutas-nueces (10.2%). En cuanto a la intermediación financiera (propiamente dicha), se registraron expansiones del 6.8% anual, desacelerándose frente al 11.1% de un año atrás. En este sentido, el aterrizaje de la cartera crediticia no ha resultado tan suave como esperábamos, pues si bien la expansión registró un 2.4% real anual a septiembre de 2017, todavía se observa una contracción en el crédito corporativo del -1% y una sobreexpansión (poco deseable) del crédito de consumo del 6.9%. Preocupa el deterioro de su calidad, llegando la cartera de consumo vencida al actual 6%, cifra que bien podría alcanzar el pico del 8% en 2018 (similar a la observada en 2009).

Los servicios sociales se expandieron un 3.2% anual durante el tercer trimestre de 2017, acelerándose frente al 1.1% observado un año atrás. Allí, la administración pública registró un favorable crecimiento del 4.9% (vs. 0.1% un año atrás), dada la aceleración de las ejecuciones presupuestales antes de la entrada en vigencia de la Ley de Garantías en noviembre.

Por su parte, el comercio-turismo (+1.4% vs. +0.7% en 2016) y el transporte-telecomunicaciones (+0.2% vs. -1.5%) registraron pobres expansiones durante el tercer trimestre de 2017. En el primer caso, el favorable desempeño de los hoteles-restaurantes (+3.1%) no logró contrarrestar la debilidad de las ventas del comercio (+0.6%), con marcadas contracciones en los sectores conexos a la construcción como las ferreterías (-7.3%). En el segundo caso, la buena dinámica del transporte aéreo (+5%), cuando aún no se sentía la huelga de Avianca, no alcanzó a compensar la caída de las telecomunicaciones (-0.8%) y del transporte terrestre (-0.7%).

La industria exhibió una preocupante contracción del -0.6% en el tercer trimestre de 2017 (vs. +1.4% un año atrás). Allí el impulso de la refinación se ha venido agotando (con expansiones de solo el +2.2%), siendo insuficiente para contrarrestar la contracción de los demás sectores del -1.1%, evidenciando los persistentes lastres de competitividad que enfrenta este sector.

Los peores desempeños se observaron en la minería (-2.1% vs. -6.6% un año atrás) y la construcción (-2.1% vs. +7.1%). En el caso de la minería, el leve repunte de los hidrocarburos (+1.4%), favorecidos por la recuperación de los precios internacionales del petróleo, no logró contrarrestar la caída del carbón (-10.6%). En el caso de la construcción, el rubro de edificaciones (-15.9%) continuó golpeado por el rasgamiento de la burbuja hipotecaria (no apalancada), afectando tanto las no residenciales (-27.4%) como las residenciales (-4.5%). Lo anterior opacó el dinamismo de las obras civiles (+8.8%), impulsadas por las obras de ingeniería (+32.4%) y minero-energéticas (+18.1%), mientras que la construcción de vías-carreteras continuó contrayéndose a preocupantes ritmos del -5.5%.

Todo lo anterior explica las expansiones del PIB-real a ritmos del 1.5% anual en el acumulado enero-septiembre de 2017, lo cual refleja una marcada desaceleración frente al 2.1% observado un año atrás. Los sectores líderes han sido el agro (+6.3%), los establecimientos financieros (+3.9%) y los servicios sociales (+3%), mientras que los de peor desempeño han sido la construcción (-0.9%), la industria (-1.2%) y la minería (-5.7%), ver gráfico 2.

Análisis por el lado de la demanda 

La demanda interna creció un +1.6% anual durante el tercer trimestre de 2017 (vs. -1.1% de un año atrás). Allí se observó nuevamente un favorable desempeño del consumo público, expandiéndose un 3.9% anual (vs. 0.3% un año atrás), en línea con las mayores ejecuciones presupuestales antes de la entrada en vigencia de la Ley de Garantías en noviembre (como ya se comentó). Entre tanto, el consumo privado se expandió un 1.7% anual, exhibiendo algo de recuperación frente al 1.1% del año anterior. Por su parte, la Formación Bruta de Capital Fijo (FBKF) registró un pobre crecimiento del +0.2%, recuperándose moderadamente frente al -3.5% de 2016. Ello se explica por el buen comportamiento de la inversión en obras civiles (creciendo un 8.9%) y en maquinaria-equipo (6.4%). Así, la relación FBKF/PIB se mantuvo en un pobre 27% (vs. valores del 29%-30% de años anteriores).

Nótese cómo, al ajustar dicha inversión (neteándola del componente de edificaciones), la razón FBKF-ajustada/PIB muestra un descenso del actual 27% hacia el 20%. Ello explica, en buena medida, la caída del potencial de crecimiento del 4.5% anual del período 2005-2014 hacia el 3% anual del período 2015-2020 (ver Informe Semanal No. 1384 de octubre de 2017).

En lo referente al sector externo, es claro que este ha dejado de ajustarse vía menores volúmenes importados, pues estos crecieron a ritmos del +2.5% anual durante el tercer trimestre de 2017 (vs. -10.7% un año atrás). De la misma manera, al considerar los valores importados se observan leves repuntes del +1.3% anual (vs. -17% un año atrás). Por su parte, los volúmenes exportados mostraron expansiones del +4.5% en el período de referencia (vs. -4.8% un año atrás), así como lo hizo el valor de las exportaciones a tasas del +18% (vs. -9%), gracias a la recuperación de los precios de los commodities (particularmente del petróleo y del carbón).

En el acumulado enero-septiembre de 2017 se observaron resultados similares. Allí, la demanda interna se expandió a tasas del +1.7% (vs. +0.2% un año atrás), por cuenta de la recuperación en el consumo del gobierno (+3.5% vs. +2.3%), mientras que la inversión rebotó solo al +0.5% (vs. -5%) y el consumo de los hogares se desaceleró hacia el +1.6% (vs. +2%). Por su parte, el sector externo presentó expansiones en las importaciones (+1.7% vs. -6.9% un año atrás) y contracciones en las exportaciones (-0.6% vs. -0.4%).

Conclusiones 

Hemos visto cómo la economía colombiana logró una moderada recuperación durante el tercer trimestre de 2017, exhibiendo un crecimiento del 2% anual (vs. 1.2% un año atrás), luego de varios trimestres registrando marcadas desaceleraciones. Aún con ello, la economía colombiana estaría expandiéndose a ritmos de solo el 1.8% en 2017, desacelerándose frente al 2% observado en 2016, evidenciando que no habrá Colombia Repunta. De esta manera, el desempeño de Colombia tan solo se acercaría al promedio de América Latina del 1.7% en el presente año.

Hemos realizado algunos rebalanceos en el crecimiento sectorial de 2017. Por el lado positivo, pronosticamos: i) mayor dinamismo en el agro (5.7% anual ahora vs. la estimación anterior del 4.2%), dado el buen comportamiento que ha tenido a lo largo del año, gracias al efecto estadístico a favor de superación del Fenómeno de El Niño de 2016; y ii) menor contracción en la minería (-4.6% ahora vs. -5.4% antes), en línea con la mejora reciente en los precios del petróleo y del carbón. En contraste, por el lado negativo, proyectamos menores dinamismos en: i) la construcción (-0.5% ahora vs. +1.4% estimado anteriormente), por cuenta de las marcadas con tracciones del rubro de edificaciones y la lenta ejecución de las 4G; y ii) la industria (-1.2% ahora vs. 0% anteriormente), en línea con los lastres de competitividad que enfrenta el sector.

Materializar dicha proyección del 1.8% en 2017 dependerá de: i) la estabilización de los precios del petróleo en al menos US$60/barril; ii) el impulso que generen las obras 4G para contrarrestar las contracciones de las edificaciones; y iii) el efecto del paro de pilotos de Avianca sobre el sector de transporte y sus encadenamientos con el sector de comercio-turismo.
En este panorama de fragilidad económica, la actual tasa repo-real cuasi nula (= 4.75% tasa repo – 4.7% inflación core) es suficientemente estimulante y los movimientos futuros del BR estarán cifrados por correcciones adicionales en el frente inflacionario. Infortunadamente, la difícil situación fiscal ha llevado a recortar nuevamente el presupuesto de 2018, luego no cabe esperar sino que el repunte global de mejores precios del petróleo y de mejor actividad económica arrastren a Colombia hacia una recuperación a tasas del 2.3% que avizora Anif para el año 2018.